股权回购纠纷中回购责博鱼体育-博鱼体育官方网站-最新网址任限制条款的法律风险和建议

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　　一旦出现回购条件成就，目标公司难以承担回购责任的情况，股权回购责任往往就会落在创始股东个人身上。历史上因无力承担过重的回购责任或连带责任而导致创始股东创业失败的惨痛教训已在投资市场和创业者群体中广泛传播，因此创业者（特别是连续创业者）不再愿意接受没有任何限制的股权回购安排。在经历了广泛的市场博弈后，投资协议中创始股东仅以其持有的股权/股权价值为限承担责任的限制性条款被普遍采用。但这一责任限制条款在司法裁判和执行中存在诸多问题，应对相关法律风险应当加以注意和防范。

　　案例：在（2019）粤03民终25530号案件中，相关协议约定创始股东以其持有的公司的63.337%的股份为限对公司的回购义务提供担保，但是该股份未办理出质登记。创始股东后续因股权转让对公司的持股比例变为56.15%。最终，法院判决未能完成股权出质的创始股东以其持有的公司63.337%的股份为限，就公司的回购义务承担清偿责任，如创始股东现在持有的公司股份不足63.337%，不足部分应按照各方当事人签订协议时的股权价值予以补足。

　　1.“股权价值”应当如何确定，在未有明确约定的情况下，通常有两种理解，第一种，根据股权回购价款来确定“股权价值”，而股权回购价款通常是按照投资人的投资额加固定收益比例来计算的，投资人的投资额又是按照公司投后估值来确定的；第二种，投资人签订投资协议时的股权估值。我们认为，在投资人和创始股东订立投资协议时，对目标公司股权价值的判断显然是基于该轮投资人对公司的估值。因此，将签订投资协议时创始股东所持公司股权对应的估值作为对回购责任限制条款中“股权/股权价值”的认定依据更符合商业逻辑。实践中对于上述两种观点均有裁判案例支持。

　　案例一：通过（2022）京04民特522号申请撤销仲裁案件裁定书中，可以看到在〔2022〕中国贸仲京裁字第1179号仲裁案中，仲裁庭认为：“根据《股东协议》约定…创始股东应以其所持的目标公司股权为限向外部投资人承担股权回购责任…创始股东应以其所持目标公司股权所对应的现金价值承担回购义务。鉴于目标公司投后估值是案涉合同作价及对赌协议进行价格调整的基础，创始股东则应以《增资协议》约定的目标公司投后估值…作为股权折算现金的计算基础…”。

　　4.投资人在接受创始股东设置回购责任限制条款的情况下，为了防范创始股东的道德风险，建议列举不适用回购责任限制条款的例外情形，例如：“创始股东对投资人存在欺诈行为的，或未经投资人同意擅自处分其所持目标公司股权（如对外转让或设置质权等权利负担）的，或存在侵占、挪用目标公司资产的，或创始股东具有关联关系的主体与目标公司存在同业竞争的，以及存在其他因故意或重大过失给目标公司和投资人造成重大损失等情形下，本协议中任何针对创始股东责任减免/限制条款不再适用，创始股东应以其全部财产对投资人的损失承担连带赔偿责任。”